Привычная зависимость, при которой повышение ставок делало драгметалл менее привлекательным, в последние месяцы заметно ослабла. Одной из главных причин эксперты называют устойчиво высокий спрос со стороны центральных банков, которые используют золото для диверсификации резервов и защиты от геополитических и юрисдикционных рисков.

Нетипичная ситуация особенно ярко проявилась в сентябре. 16 сентября ФРС повысила ставку на 25 базисных пунктов — до диапазона 3,75–4%. Обычно подобное ужесточение денежной политики оказывает давление на золото, поскольку инвесторы получают возможность заработать больше на инструментах с фиксированной доходностью.

Одновременно росла доходность американских гособлигаций. В сентябре доходность десятилетних Treasuries поднималась примерно до 5%, а тридцатилетних — выше 5,3%. Доходность десятилетних защищенных от инфляции облигаций США TIPS к 30 сентября достигла 2,93% против 2,68% 16 сентября.

Для золота это особенно важно, поскольку само по себе оно не приносит купонного или дивидендного дохода. Исторически именно рост реальных процентных ставок был одним из основных факторов, заставлявших инвесторов предпочитать американские облигации драгметаллу. Однако сейчас даже повышение реальной доходности Treasuries не привело к устойчивому снижению цен на золото.

Прежняя логика рынка была достаточно простой: при низких ставках отсутствие текущей доходности у золота воспринималось как небольшой недостаток, а при росте доходности облигаций инвесторы чаще переключались на бумаги с фиксированным денежным потоком. Подобная ситуация наблюдалась, например, в начале 1980-х годов, когда резкое ужесточение денежной политики США сопровождалось длительным снижением стоимости золота после пика 1980 года.

World Gold Council ранее оценивал реальные ставки выше примерно 2,5% как уровень, при котором давление на золото исторически становилось особенно заметным. Сейчас доходность десятилетних TIPS приблизилась к 3%, но металл не демонстрирует сопоставимого падения. Это может означать, что влияние других факторов на стоимость золота существенно усилилось.

Одно из объяснений связано с опасениями относительно долгосрочной устойчивости доллара. Государственный долг США растет, инфляция остается выше цели ФРС, а высокая стоимость заимствований увеличивает бюджетные расходы на обслуживание долга. В такой ситуации золото может рассматриваться как средство защиты от снижения покупательной способности валюты.

При этом американский долговой рынок пока не сигнализирует об ожиданиях неконтролируемой инфляции. На 1 октября десятилетний показатель breakeven inflation, отражающий разницу между доходностью обычных Treasuries и защищенных от инфляции TIPS, составлял около 2,36%. Это говорит о том, что спрос на золото нельзя объяснить только страхом резкого обесценения доллара.

Дополнительное преимущество золота заключается в отсутствии эмитента и встречного обязательства. В отличие от облигации, которая является долговым обязательством государства или компании, физический металл существует вне баланса конкретного эмитента и не зависит от его способности рассчитаться с кредиторами.

Именно это свойство особенно важно для центральных банков. По данным World Gold Council, в 2025 году мировые регуляторы приобрели 863 т золота. Это меньше рекордных объемов предыдущих трех лет, но значительно выше среднего показателя 2010–2021 годов, составлявшего около 473 т ежегодно. Покупки продолжились и в первой половине 2026 года.

В опросах World Gold Council управляющие государственными резервами среди преимуществ золота называли способность сохранять стоимость во время кризисов, возможность диверсификации, отсутствие риска дефолта и историческую роль средства сбережения. Для центробанков золото и американские казначейские облигации фактически выполняют разные задачи: Treasuries обеспечивают ликвидность и доходность, а золото снижает зависимость резервов от обязательств других государств и финансовых институтов.

Резкий рост официального спроса начался в 2022 году. После заморозки США, ЕС и их союзниками значительной части международных резервов Банка России регуляторы разных стран стали учитывать не только доходность и ликвидность резервных активов, но и юрисдикцию их хранения, а также инфраструктуру расчетов.

В 2022 году чистые покупки золота центробанками достигли 1,1 тыс. т — максимума за 55 лет. В 2023 и 2024 годах они снова превышали 1 тыс. т, а в 2025-м составили 863 т.

Одним из крупнейших покупателей остается Китай. Народный банк Китая возобновил наращивание золотых резервов в конце 2022 года, а к середине 2026-го официальные запасы страны достигли примерно 2346 т. Покупки продолжались даже после существенного роста стоимости металла.

Активно увеличивает запасы и Польша. В 2025 году Национальный банк Польши стал крупнейшим официально раскрытым покупателем золота, приобретя 102 т. К концу года его запас достиг 550 т, или около 28% международных резервов, а к завершению первого квартала 2026 года вырос до 582 т. Целевой показатель самого регулятора составляет 700 т.

Россия начала сокращать зависимость международных резервов от доллара еще до 2022 года и заранее накопила значительный объем золота. Поэтому после заморозки части резервов резкого увеличения физических запасов уже не произошло. Более того, в первом полугодии 2026 года Россия выступила нетто-продавцом примерно 44 т золота.

При этом говорить о полном отказе государств от доллара пока рано. По данным МВФ, его доля в мировых международных резервах сократилась примерно с 59% в конце 2020 года до 56,8% к концу 2025-го. Происходящее скорее представляет собой постепенную диверсификацию резервов, чем отказ от американской валюты.

Эксперты также предостерегают от преждевременных выводов о полном разрушении исторической связи между ставками и золотом. После сентябрьского заседания ФРС прошло слишком мало времени, чтобы считать происходящее устойчивым структурным сдвигом. Однако в более долгосрочной перспективе роль золота действительно меняется: к функциям защиты от инфляции и финансовых кризисов добавилась защита от юрисдикционного риска.

В такой модели золото и Treasuries могут уже не столько конкурировать, сколько дополнять друг друга. Американские облигации дают доходность и высокую ликвидность, тогда как золото уменьшает зависимость капитала от конкретного эмитента и финансовой инфраструктуры.

Наибольшее давление высокая безрисковая доходность может оказывать на другие активы. В первую очередь речь идет о длинных корпоративных облигациях компаний с невысоким кредитным качеством. Рост доходности Treasuries повышает базовую ставку, а дорогие заимствования усложняют рефинансирование компаний с большой долговой нагрузкой, что заставляет инвесторов требовать более высокой премии за риск.

Уязвимой остается и низкодоходная недвижимость. Когда государственные облигации приносят мало, инвесторы готовы соглашаться на относительно небольшую арендную доходность в расчете на стабильность и рост стоимости объекта. При высоких безрисковых ставках такой компромисс становится менее привлекательным.

С дивидендными акциями ситуация неоднозначна. Компании со стабильным денежным потоком и небольшой долговой нагрузкой способны сохранять привлекательность, тогда как предприятия с низкими темпами роста, высокой задолженностью и относительно фиксированными дивидендами могут оказаться под большим давлением.

Что касается дальнейшей политики ФРС, медианный прогноз членов FOMC после сентябрьского заседания предполагает ставку на уровне 4,1% в конце 2026 и 2027 годов. В 2028 году ожидается ее снижение до 3,9%, а в 2029-м — до 3,6%.

При таких условиях американские гособлигации могут еще несколько лет оставаться необычно доходным защитным активом. Сейчас десятилетние Treasuries дают около 5,2% годовых, тридцатилетние — около 5,5%, а десятилетние TIPS предлагают примерно 2,9% реальной доходности.

Прогнозы по золоту при этом существенно различаются. После сентябрьского повышения ставки Goldman Sachs снизил оценку справедливой стоимости металла на конец 2026 года примерно до $4650 за унцию, но сохранил ориентир около $5400 на конец 2027-го. Главным долгосрочным фактором поддержки аналитики называют покупки центробанков, которые остаются значительно выше уровней, характерных для периода до 2022 года.

World Gold Council дает более осторожный сценарий. При сохранении нынешнего макроэкономического фона золото во второй половине 2026 года может оставаться примерно в пределах ±5% от базового уровня около $4,1 тыс. за унцию. В благоприятном сценарии допускается рост на 5–20%, а в негативном — снижение на 5–15%. Усилить спрос способны ухудшение экономической ситуации, снижение ставок и новые глобальные риски, тогда как сильный рост экономики, повышение ставок и укрепление доллара, напротив, могут оказать давление на стоимость металла.